“若調(diào)控期小于一年,10%的房企會(huì)面臨資金威脅;但如果調(diào)控期延長(zhǎng),情況將大不相同,30%的地產(chǎn)企業(yè)將突破安全底線(xiàn)。”
這是獨(dú)立研究人、清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院博士杜麗虹拋出的最新調(diào)控“測(cè)算”。杜麗虹提出警告:要應(yīng)對(duì)持續(xù)期在2年的低谷,國(guó)內(nèi)地產(chǎn)上市公司的財(cái)務(wù)安全底線(xiàn),即凈借貸資本比上限平均為44%(中位數(shù)為39%),而測(cè)算結(jié)果顯示有45%的地產(chǎn)上市公司已突破財(cái)務(wù)安全底線(xiàn)。“其中有30%的上市公司的實(shí)際凈借貸資本比財(cái)務(wù)安全底線(xiàn)高出20%以上,這些企業(yè)將在低谷期的第二年面臨財(cái)務(wù)困境。”
這種基于某些理論假設(shè)的警示不容忽視,尤其是近期相關(guān)政府部門(mén)對(duì)本輪調(diào)控頻發(fā)持續(xù)信號(hào),包括近日暫停發(fā)放三套房貸的消息。
美聯(lián)物業(yè)指出,此次在樓市價(jià)格未跌,成交稍現(xiàn)回升的時(shí)間點(diǎn)恢復(fù)三套房貸停貸政策,進(jìn)一步表達(dá)政府對(duì)執(zhí)行調(diào)控的堅(jiān)定決心。加上銀行方面近期反復(fù)進(jìn)行房貸壓力測(cè)試,似乎流露出其有意延長(zhǎng)此次調(diào)控周期。
近期以多數(shù)樓市研究機(jī)構(gòu)為代表,對(duì)樓市較長(zhǎng)周期持續(xù)的預(yù)期已經(jīng)趨于一致。換言之,造成30%上市房企面臨財(cái)務(wù)困境的一年以上調(diào)控持續(xù)時(shí)間并不僅僅是假設(shè)而已。
45%上市房企
已突破財(cái)務(wù)安全底線(xiàn)
近期公布中報(bào)的房企業(yè)績(jī),報(bào)喜為主。這與當(dāng)前的調(diào)控背景形成較大反差。有的上市房企在中報(bào)中露出樂(lè)觀情緒。保利香港[8.78 -1.24%](00119.HK)近日發(fā)布中報(bào),公司管理層預(yù)計(jì),中央將不會(huì)再針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)出臺(tái)更嚴(yán)厲的調(diào)控措施,同時(shí)預(yù)計(jì)房地產(chǎn)價(jià)格將會(huì)穩(wěn)中有升。但杜麗虹經(jīng)過(guò)測(cè)算認(rèn)為,這樣的樂(lè)觀似乎還為之過(guò)早。
“今天中國(guó)的地產(chǎn)行業(yè)就像當(dāng)年的股市,進(jìn)入了政策市的時(shí)代,而政策市的特點(diǎn)并不是漲,而是使地產(chǎn)行業(yè)的周期波動(dòng)變得更加頻繁:當(dāng)政府鼓勵(lì)買(mǎi)房的時(shí)候,投資性需求就會(huì)大舉涌入,推高房?jī)r(jià)、地價(jià),于是我們看到,正常情況下5年的房?jī)r(jià)上漲過(guò)程被濃縮成2009年1年的暴漲;但當(dāng)限制性政策出臺(tái)的時(shí)候,投資性需求競(jìng)相撤退,而要等到剛性需求(包括改善性需求)來(lái)接盤(pán),一線(xiàn)城市的房?jī)r(jià)至少要下降20%-30%。”杜指出。
杜麗虹認(rèn)為,2009年的繁榮已成過(guò)往,2009年的天量銷(xiāo)售額已透支了未來(lái)的成長(zhǎng),頻出的調(diào)控政策為中國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)掀開(kāi)了新的一頁(yè),一個(gè)短周期波動(dòng)的時(shí)代來(lái)臨了,以往長(zhǎng)周期繁榮中支撐企業(yè)快速成長(zhǎng)的很多“法寶”在這個(gè)時(shí)代都將派不上用場(chǎng)。
悲觀一點(diǎn)或許更有利于企業(yè)在危機(jī)中存活下來(lái)。包括半數(shù)地產(chǎn)企業(yè)尚未做好應(yīng)對(duì)持續(xù)低谷的準(zhǔn)備。
在杜麗虹的測(cè)算中,本輪調(diào)控期若小于1年,10%的房企將面臨資金鏈威脅。用短期風(fēng)險(xiǎn)頭寸來(lái)度量企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力(短期風(fēng)險(xiǎn)頭寸=1年內(nèi)到期負(fù)債率+已定約但未撥備的承諾資本支出/年末總資產(chǎn)-現(xiàn)金比率-低谷中的存量資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率),計(jì)算結(jié)果顯示:有40%的地產(chǎn)上市公司存在短期的資金缺口,但多數(shù)缺口不大,僅有10%的企業(yè)存在較嚴(yán)重的資金缺口(短期風(fēng)險(xiǎn)頭寸超過(guò)20%)的企業(yè)。
不過(guò)測(cè)算結(jié)果也證實(shí),2010年的調(diào)控中,地產(chǎn)企業(yè)的整體資金鏈狀況優(yōu)于2008年,存在較嚴(yán)重資金缺口房企的比例在2008年底一度高達(dá)27%。
問(wèn)題是,以關(guān)鍵的政府部門(mén)近期向市場(chǎng)傳遞的信號(hào)透露,調(diào)控有持續(xù)的決心,調(diào)控的周期更加傾向于1年以上。
此時(shí)的結(jié)果就大不相同了。上述測(cè)算顯示,調(diào)控期超過(guò)1年時(shí),30%的地產(chǎn)企業(yè)突破安全底線(xiàn),有45%的地產(chǎn)上市公司已突破財(cái)務(wù)安全底線(xiàn)(財(cái)務(wù)安全底線(xiàn)=凈借貸資本比上限=凈借貸資產(chǎn)比上限/市場(chǎng)平均的權(quán)益比率)。
顯然,調(diào)控的持續(xù)性遠(yuǎn)比調(diào)控的力度對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的沖擊更大,但半數(shù)企業(yè)并未做好應(yīng)對(duì)持續(xù)低谷的準(zhǔn)備。
尤其值得注意的是,隨中報(bào)同時(shí)披露的還有房企的上半年購(gòu)地情況,多數(shù)企業(yè)土儲(chǔ)力度不減,企業(yè)繼續(xù)快速增加的土地儲(chǔ)備潛藏危機(jī)。
中國(guó)指數(shù)研究院最新發(fā)布的報(bào)告顯示,今年上半年,房地產(chǎn)企業(yè)拿地?zé)崆椴粶p,多數(shù)品牌房企拿地金額接近或超過(guò)2009年的50%,并且在二三線(xiàn)城市土地儲(chǔ)備力度加大,拿地面積占企業(yè)新增土地儲(chǔ)備均接近或超過(guò)七成。
其中,萬(wàn)科新增土地面積1276萬(wàn)平米,拿地金額261億元,居首;保利地產(chǎn)[12.80 1.75%]新增土地面積達(dá)到613萬(wàn)平米,較2009年底增長(zhǎng)21%
游戲規(guī)則之變
上海凱弈投資咨詢(xún)管理有限公司副總經(jīng)理趙煒告訴本報(bào),上海等地房?jī)r(jià)虛高,連環(huán)調(diào)控是必然的。政府不斷出臺(tái)調(diào)控政策是為了把房?jī)r(jià)調(diào)整到2009年初時(shí)的合理價(jià)格區(qū)間,如若調(diào)控政策對(duì)抑制樓市效果不夠明顯的話(huà),整個(gè)下半年樓市調(diào)控不會(huì)停歇。
“頻繁調(diào)控的影響下,市場(chǎng)將進(jìn)入短周期波動(dòng),由此企業(yè)的生存法則也將發(fā)生轉(zhuǎn)變。”杜麗虹指出,短周期中的結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)機(jī)會(huì),至于土地儲(chǔ)備,其實(shí)并不那么重要,當(dāng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)模式已從粗獷轉(zhuǎn)向精細(xì)時(shí),仍然篤信“勇者勝”的企業(yè)會(huì)被淘汰,資源的集中將給優(yōu)秀的企業(yè)創(chuàng)造新的成長(zhǎng)空間——被透支的市場(chǎng)中的結(jié)構(gòu)性成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。
未來(lái)的市場(chǎng)比拼的決不是勇氣,地產(chǎn)企業(yè)從買(mǎi)地到賣(mài)房,至少間隔1-2年時(shí)間,期間行業(yè)周期可能已從上升轉(zhuǎn)為下降。杜指出,在壓力與不確定下,地產(chǎn)企業(yè)需要更精細(xì)化的生存之道。
同時(shí),地產(chǎn)周期的縮短也迫使企業(yè)減少投機(jī)行為。
值得一提的是,在企業(yè)的表內(nèi)融資方面,隨著資本環(huán)境的開(kāi)放,債券、信托、產(chǎn)業(yè)基金,包括醞釀中的REITS都將為地產(chǎn)企業(yè)提供更多元化的融資渠道。“但相對(duì)于表外負(fù)債,表內(nèi)融資的彈性空間更小,企業(yè)必須更加重視融資條款和硬約束下的財(cái)務(wù)安全底線(xiàn)。”杜認(rèn)為。
除了融資模式的改變,地產(chǎn)行業(yè)的周期規(guī)律也在改變。今天一線(xiàn)城市的住宅價(jià)格已經(jīng)超出了多數(shù)人的承受能力,流動(dòng)性成為支撐房?jī)r(jià)的最主要因素,而周期的縮短迫使企業(yè)減少投機(jī)行為,更加重視低谷安全的防護(hù)。
對(duì)此,杜麗虹認(rèn)為,高端地產(chǎn)企業(yè)是“高危人群”。原因在于,高端地產(chǎn)企業(yè)的周轉(zhuǎn)率更慢、資產(chǎn)的變現(xiàn)期更長(zhǎng),從而要求其資產(chǎn)負(fù)債表右側(cè)長(zhǎng)期資本的匹配;另一方面,高端地產(chǎn)企業(yè)對(duì)周期波動(dòng)更敏感,低谷中降價(jià)促銷(xiāo)的能力有限,因此,應(yīng)對(duì)低谷的最有效方法是保守的財(cái)務(wù)策略。
應(yīng)對(duì)策略首先在于保持高周轉(zhuǎn)。目前,國(guó)內(nèi)最優(yōu)秀規(guī)模化企業(yè)繁榮期的存量資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以達(dá)到0.9-1.0倍,低谷期為0.4-0.5倍。一旦公司在低谷中的周轉(zhuǎn)速度下降到0.20-0.30倍,則公司的財(cái)務(wù)安全底線(xiàn)將從70%以上下降到30%左右,極限增長(zhǎng)速度也下降到20%以?xún)?nèi),并出現(xiàn)資金缺口。