商業地產迷局

　　商業地產的進與退

　　不僅有樓賣，還有樓可租。香港地產商成功的開發模式，誘惑了一批內地地產商追隨。如今，一些開發商戰略急剎車的背后，除了受制于資金鏈及大環境，也折射出整個商業地產的困局。

　　四年前的“嘴仗”

　　住宅市場寒冬之下，開發商們對名下持有的商業地產物業紛紛做出了戰略調整。

　　10月24日，復地集團將處于北京黃金地段、共計35000平米的三處商業地產項目向京城各大代理行集中推出。

　　復地集團2006年開始進軍商業地產。復地內部人士告訴南都周刊記者，復地集團目前仍堅持“以住宅開發為主，以商業、現代服務業等綜合物業開發為輔”的策略，但復地華北區已經對原本惜售的商業項目展開推介。

　　復地推出的北京三大項目分別為位于國貿三期旁邊的嘉都大廈、西大望路Peking House首府項目A10樓和西單西絨線26號項目的裙房商業，共計35000平米。

　　在面向各大代理行的推介會上，復地集團華北區營銷總監曹偉表達了公司的希望，即能夠在2009年3月底之前實現銷售。作為激勵手段，復地給出了委托代理費用的最高傭金比例，達到銷售總額的3%，傭金總額超過千萬。

　　而在“商業地產領頭羊”的上海，早在今年5月，李嘉誠旗下的和記港陸以約44.38億人民幣的低價，出售了上海世紀商貿廣場，一直以來是地產風向標的李嘉誠這一舉動無疑令人玩味。

　　一個月后，富力地產發布公告稱，2009年投資物業的建設速度將適當放緩。此前，富力地產執行董事呂勁向媒體表示，富力將全面停止前兩年啟動的增加持有型經營性物業的整體戰略。

　　宏源證券分析師楊國華認為，采取這一措施將有助于緩解開發商資金緊張的態勢。

　　面對這些調整策略，不由讓人想起4年前那場關于商業地產的“激辯”。

　　2004年，富力一舉在廣州珠江新城圈下7塊商業地塊，正式進軍商業地產。在當年的博鰲房地產論壇上，就商業地產問題，富力地產董事長李思廉與萬科集團董事長王石曾發生過一場“嘴仗”。

　　據說，王石當時在會上語氣很強硬地表示，那些大規模開發商業地產項目的公司，幾乎可以肯定是會失敗的，理由是“商業地產項目很難取得較高比例和長期的融資支持，如果搞出租型商業地產而自身沒有資金實力，則必死無疑；如果搞出售型商業地產，則會遇到經營管理上的致命麻煩。”“不信你們就等著看吧”，王石說。

　　或許是說者無心、聽者有意，李思廉在隨后的發言中明確表示，“我們想挑戰這個難度。”

　　2006年開始，李思廉在富力地產上市之后制定的三年策略中表示，富力地產將逐步增持商業用地，預計三年后，達到“在營業收入中，75%來自樓盤銷售、25%將來自租金收入”的規模。

　　經過兩年的飛速發展，雖然富力持有的商業地產總體比例還遠遠小于25％，但目前的持有物業已具有相當規模。旗下已開業經營的有廣州富力中心、廣州富力麗思卡爾頓酒店、廣州富力君悅大酒店、北京富力萬麗酒店、北京天壇快捷假日酒店及北京富力廣場等。11月24日，富力發布公告稱，這批投資物業的市場估值總額約為人民幣150億元。

　　富力在9月中旬出具的中期報告中仍堅持增加持有物業的策略，不過，短短兩個月之后，富力對持有物業踩了“剎車”。

　　富力地產執行董事呂勁表示，“公司原希望在可控的情況下，持續增加持有物業的比例，但今年樓市整體面臨調整，目前迫于壓力已經暫停增加經營性物業持有的策略，包括原先準備開工建設的幾個酒店項目、幾個大型商業項目都已經暫緩開工或放緩施工。”

　　與復地、富力等主營住宅業務不同，主要定位于開發廣州市中心區域高檔商業物業的地產商天譽置業，七月份對外宣布旗下甲級寫字樓天譽大廈全球公開發售。該項目發售之后，天譽置業目前只余兩個住宅項目，徹底抽離了商業地產領域。

　　王石與李思廉的爭論，如今看來，王石當年的心直口快倒是一語中的。對于持有物業，從加大比例到減緩速度甚至抽身離開的轉換背后，除了受制于開發商的資金鏈以及經濟環境，也凸顯了整個商業地產資金體系的難題。

　　“持有物業必須有長線的充足的資金支持。” 清華大學國際商業地產運營商辦公室首席專家朱凌波說。

　　“這種資金支持，是指除了資本市場上的融資以及自有資金以外，還必須有配套的資金體系，比如銀行可以提供中長期的商業物業的開發貸款，非銀行金融體系比如不動產信托等中長期穩定的品種的支持。”朱凌波說，在國內目前這個階段，銀行中長期的商業物業貸款等資金配套體系仍然缺失。

　　面對如此的資金體系，在如今的宏觀環境下，“作為上市公司，最重要的就是解決短期現金流以及公司的業績的問題。”朱凌波認為，這也是開發商在短短幾個月做出調整的主要原因。

　　商業地產適合長線投資，但在這樣一個對未來的經濟形勢和房地產形勢有著悲觀預期的階段，需要培育“商氣”的商業地產回報期太長了，并且與住宅不同，無法通過降價在短期內帶來現金流的回報。

　　當開發商們實現短期回報的要求大于長期回報的戰略時，在這個蕭瑟的冬天，對于持有商業的一系列調整，成為了他們無奈而明智的選擇。

　　記者了解到，雖然適當放緩了投資物業的建設速度，富力依然看好旗下已進入回報期的物業。

　　以珠江新城為例，廣州珠江新城將于2010年基本成型，將成為與北京朝陽、上海浦東并列的南中國首席CBD，富力在珠江新城投資建設了15個商業項目，物業涵蓋甲級寫字樓、頂級酒店、國際公寓、旗艦商業綜合體等多種形態。據了解，目前珠江新城公寓出租率達85％以上。

　　另外，富力在成都的大型建筑綜合體天匯MALL的購物中心部分已開始招商，預計明年第三季度營業，而公寓部分已進入預售階段。

“四大天王”的誘惑

　　不僅賣樓，還有樓可租；不僅市道好的時候售樓掙錢，市道差的時候還可以坐享租金。這可以視作被稱為“香港四大天王”的長江實業、新世界地產、恒基兆業、新鴻基地產的地產模式。

　　在1997年席卷香港的亞洲金融危機中，香港四大天王不僅沒有倒掉，反而還利潤可觀。他們的秘訣就是從1995年開始，連續數年幾乎沒有買地，同時，這些資金雄厚的房地產企業有很多租賃的房產，使得樓價下跌時受的影響相對較小，并靠租賃獲取穩定收益。

　　以持有的酒店為例，新鴻基擁有帝苑、帝景等酒店系列，新世界(600628,股吧)旗下控制君悅、萬麗海景、新世界萬麗系列，恒基則開發了四季、美麗華系列，長實系則發展了喜來登系列等。

　　這一模式也誘惑了世茂地產、億城股份、合生創展、富力地產等大型地產商。他們紛紛撥出現金流，囤積持有物業。

　　這對公司來說是一種比較平衡的發展方式。

　　一個以住宅為主的開發商，所有的業務都是在住宅快速滾動開發中來體現收益的。但是一旦隨著市場上的供應量越來越少。它的開發量的下降會直接影響到公司收益的水平。如果有中長期的商業物業持有包括未來長期的增值，即可以在短期物業開發和長期物業持有之間找到一個平衡。

　　顯然，對于上市公司而言，需要保持一定的持有經營型物業開發比例，以滿足資本市場在財務統計上對連續經營收入的要求。此外，從融資的角度考慮，持有型物業其實也是開發商向銀行申請抵押貸款的工具。

　　于是，建設和持有優質商業資產，也陸續被一些準備上市的房地產公司納入計劃中。

　　然而，內地開發商為自己規劃的香港模式，卻遭遇了水土不服。在這個房地產市場的嚴冬，當新世界中國地產斥資110億元投資北京地區崇外6號地項目改造時，當恒隆地產有限公司主席陳啟宗從容不迫到處物色商業地產項目時，曾經雄心勃勃持有不動產等待回報的開發商們則在忙著調整持有物業戰線過長對現金流帶來的抽血效應。

香港模式在內地是無法復制的，香港有著內地無法企及的優勢。香港的土地資源寸土寸金，物業價值極高，拿到一個好的地塊閉著眼睛都能掙錢；并且有著發達資本市場的支持，香港開發商都能享受到這個金融體系的好處；再者，香港作為免稅天堂，商家資源非常豐富。

香港模式在內地生存的土壤并不存在。內地開發商學習香港模式，主要還是借鑒成熟的商業操作經驗。

商業地產瓶頸

　　住宅開發商做商業地產，在真正操作一個項目的時候還會遇到很多瓶頸。不僅是金融體系、商家資源的問題，在具體運營的時候又會遇到專業機構、專業人才的瓶頸。

　　以中坤地產旗下的大鐘寺國際廣場為例。該項目的名字就經歷了幾次演變，從農副產品展示中心到物流港到國際商業廣場，最后定名為大鐘寺國際廣場。原本打算2006年開業的項目，至今也沒有正式營業。

　　顯然，從一個圖紙上的項目變成一個成功的項目，還有很長的距離。而一個大型商業項目遲遲不能開業，也就意味著遲遲進入不了回報期。持有物業對開發商現金流的“綁架”可見一斑。

　　一般來說，目前，國內比較成功的商業地產模式主要有兩種：一種是不斷縮短半徑做減法，比如SOHO中國；一種是不斷加長產業半徑做加法，比如萬達地產。

　　SOHO中國的商業地產模式迥異于傳統的經營模式。尤其這幾年，SOHO中國主要從其它開發商手中收購項目，如尚都SOHO就來自華遠地產。這些收購的項目通過嫁接SOHO中國的品牌和運營，實現了物業的增值。

　　SOHO中國營銷總監金懷南介紹，當物業開發完畢出售時，所有開發的項目都以層為單位賣給一些中小公司或個人，供買家或投資或自用。出售后，SOHO中國作為中介服務者再替業主出租、管理。

　　這是一種很聰明的模式。在目前國內不成熟的金融環境下，這種模式支撐了企業的現金流。

　　萬達地產則首創了“訂單地產”的全新商業模式，如今萬達第三代產品“萬達廣場”已經趨于成熟。

　　“萬達廣場”這一城市綜合體涵蓋了超五星級酒店、商業中心、住宅、公寓、寫字樓、影城等業態，并和沃爾瑪、百安居等眾多跨國企業、商業連鎖企業強強聯合，建立持久的戰略伙伴關系，形成完善的商業產業鏈。

　　萬達第一代、第二代也失敗過，當時主要做單體的商業中心，對商鋪散售，無法統一經營、統一管理，萬達吸取教訓之后，現在只做萬達廣場這種城市綜合體項目。

　　華高萊斯國際地產顧問（北京）有限公司副總裁公衍奎有著十余年房地產從業經驗，他也贊成開發商做城市綜合體，“這種產品的優勢在于可以建立一個資產組合保證企業的現實生存，分散企業風險。比如把銷售的產品如公寓等放在第一期，先完成資金流的回轉，再做第二期的持有物業。”