海寧皮城不斷建設新市場助公司實現階梯式增長

海寧皮城 002344  研究機構：光大證券 分析師：唐佳睿 撰寫日期：2013-02-01

皮革專業市場唯一上市公司,2010-2011年凈利潤翻倍增長:

公司是國內皮革專業市場經營者中唯一的上市公司,主營業務為皮革專業市場商鋪及配套物業的租賃和銷售。截止2012年底,公司在海寧本部已建設運營5期市場,在佟二堡、成都、沭陽和新鄉等地也已有市場投入運營。公司全國擴張積極,目前有成都2、3期,佟二堡3期、北京和哈爾濱等多個市場在建/籌建中,授權武漢市場加盟,并積極調研考察烏魯木齊、西安等地。1-3Q2012公司營業收入14.56億元,同比增長10.43%,歸母凈利潤4.61億元,同比增長30.06%。2010-2011年,公司歸母凈利潤實現超高速增長,分別同比增長157.68%和110.07%。

不斷外擴建設新市場是公司業績超高增速的驅動力:

公司超高的業績增速主要來自不斷建成的新市場貢獻租金和商鋪銷售收入。異地擴張能力強是公司不同于其他專業市場的重要特征,也是我們最看好公司的一點。公司異地擴張得以成功的原因主要有:1)掌握有大量皮革廠商資源;2)具有零售屬性,市場輻射200-300公里,新舊市場互不影響;3)相較百貨質優價廉,搶占原有百貨商場的份額。截止2012年底,公司海寧總部市場合計建筑面積為75.11萬平米,而異地市場建筑面積合計已達59.93萬平米,隨佟二堡3期、北京、哈爾濱等市場的推進,異地市場面積超過本部指日可待,未來將成為更重要的業績貢獻力量。

以專業市場競爭力框架分析,公司具備各方面成功要件:

在之前專業市場深度報告中,我們得出專業市場競爭力框架包含四方面內容:1)市場著力打造自身品牌;2)政策予以大力扶持;3)行業內沒有強大的優勢品牌;4)行業成熟期長,衰退慢。運用這一框架對公司進行分析,可以發現:1)行業方面,由于制衣環節手工成分大,難以形成機械化大規模生產,進而無法取得規模優勢分攤成本,使企業自建品牌和渠道的單位成本過高,迫使大部分制衣企業要么只能被動地成為海外企業的OEM或ODM代工廠商,要么選擇依附于專業市場,后種選擇是公司聚集皮衣商戶的基礎;2)政策方面,扶持主要體現在房產稅返還和財政補助及獎勵兩個方面,2010/2011年公司獲得政府補助分別為2424.25/4284.34萬元,此外在異地擴張時,所到之地政府都給予相對優惠的政策進行扶持。如在與哈爾濱政府達成的協議中,當地政府承諾將為項目的實施提供政策支持和全面優質服務;3)品牌建設方面,公司通過打造旅游特色、積極參與制定行業標準、舉辦承辦全國以及世界范圍內的大型活動等方式,將公司行業領袖的印象深植人心。

首次給予增持評級,目標價32元:

我們給予公司2012-14年EPS分別為1.20/1.65/1.91元,以2011年為基期未來三年CAGR為26.6%。預計2013年公司主業EPS1.52元,給予21XPE,對應目標價32元;地產業務貢獻EPS0.14元,鑒于其不具持續性,對此部分我們不給予估值。公司經營的皮革專業市場具備零售屬性,同時掌握有大量的商戶資源,有能力也有意愿進行全國擴張。考慮到短期解禁壓力和2013年處于新市場投放的空白期,首次給予增持評級。

風險提示:外延擴張速度放緩,新開市場招商情況不達預期